什么是“智猪博弈”？

根据欧盟、美国等相关国家反垄断法规定，班轮公司不能直接从竞争对手获取运价、运力、附加费等敏感性信息，但不限制其从客户处获得该类信息。因此，“智猪博弈”成为市场主流的定价模式。

“智猪博弈”是指在集运市场中，市场份额领先的集装箱班轮公司率先定价，形成定价标杆，其他班轮公司跟随定价。我们对这种定价机制背后的逻辑应用在集运市场中，所得到的结论如下表。

表1：“智猪博弈”定价机制下的班轮公司利益分配
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资料来源：《集装箱班轮运输与管理实务》

表中所表达的含义是：如果定价能力弱的船公司（市场份额低）与定价能力强的船公司（市场份额高）同时向市场推出涨价计划，由于定价能力强的船公司具有较高的品牌溢价、客户认可度等原因，其收益将高于相对落后的其他船公司。

假定双方的收益分别为5和1；如果定价能力强的船公司不实施涨价而顶级能力弱的其他船公司先行涨价，由于洼地效应，客户强大量流失到定价能力强的船公司，为其带来增量效应。假定双方的收益分别为8和-1；如果定价能力强的船公司先涨价，而定价能力弱的其他船公司选择等待和观察其定价后的市场反映再跟进，那么就可以与其分享涨价成果。假定双方收益分别为4和4；如果双方都未做出行动，双方收益分别为0和0。

“智猪博弈”在以往运价定价中的作用

对于定价能力强的船公司而言，其运价定价的一方面考虑其成本，其成本主要包括固定成本和航次成本。其中固定成本包括折旧成本、资金利息等，不会随着时间的变化而变化；航次成本是可变成本，包括燃油成本、港口费用、货物装卸费用等。除此之外，还有其他附加费用。我们假设船的年固定成本可以这样表示：

运营成本=营运成本+船员工资+保险费用+船舶修理+库存成本+其他成本
年度折旧成本=（船舶价值-船舶拆解价值）/船舶使用年限
日固定成本可以表示为：
日运营成本=年运营成本/船舶运营天数
日折旧成本=年度折旧成本/运营天数

因此，从上述关系去看，在其他费用不变的情况下，营运成本提高了，年度运营成本也会提高；船舶价值提高了，年度折旧成本也会提高。

如下图所示，2007年，集运船舶日成本达到近年来高点。构成成本的主要成分中，船员费用平均增长10%，维护和修理费用年均增长率超过12%，保险费用平均增长7%。在2000年~2008年，集装箱船舶成本年均增长为9.6%。从成本与运价的关系去看，运价也同趋势变动。但运价的涨幅更大，所以在2003年~2008年，船公司盈利能力尚可。

图1：集运市场每日成本与营收变化（1000美元/天）
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资料来源：《Onmaritime transport costs,evolution,and forecast》、南华研究

我们所能把握的是固定成本那一部分。假设固定成本是是FAK费率[1]定价的基本依据（保证班轮公司不亏钱），如果成本上升，FAK费率上调，定价重心上移；如果成本下降，FAK费率下调，定价重心下移。所以它对整体费率重心的位移有重要作用。

考虑到数据可获得性，我们将具体分析2019年“智猪博弈”定价机制下的运价波动，分别从定价能力强的船公司FAK报价公布、FAK报价对运价SCFI[2]的影响两个维度进行研究。

FAK报价公布情况

2019年，集运市场整体处于“旺季不旺”的格局。二季度，市场进入春节后的淡季，中美贸易摩擦反复，北美市场不确定较大，需求增长乏力，在这样的背景下，各船公司采取临时停航和减速慢行等措施，因此运价推涨幅度有限。

Maersk的做法是提高海运费，2019年其海运费年均增长3.9%。（由于是行业龙头，且数字化业内领先，其已经实现全球98%电子化订舱。同时，Maersk通过提高准班率、提升客户体验以及引入在线服务和产品(例如推广锁定运价、保证舱位的在线订舱产品Maersk SPOT)来提高海运业务的业绩表现并创造更好的客户体验。）

表2：船公司FAK报价公布、执行与结束时间规律
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资料来源:南华研究

从船公司实力去看，Maersk运力排名全球首位，COSCO运力排名全球第三，CMA运力排名全球第四。这三家船公司FAK价格公布时间相差1周~2周，其中Maersk公布时间提前两周，一定程度上对其他船公司定价有指导作用。

FAK报价对运价SCFI的影响

2019年Q2~Q4，SCFI运价波动呈现二季度走强，三季度回落，四季度走强的特征。在三大船公司FAK报价中，Maersk与COSCO FAK价格波动较大，CMA报价在二季度相对平稳。从趋势上去看，Maersk报价较为激进，即上涨趋势性较强，下跌趋势性也较强；相比而言，COSCO虽然也有涨跌，但二季度报价相对平稳，三季度跟随下跌，四季度上涨；CMA亦是如此。因此，从推动SCFI运价的主要力量去看，还是龙头船公司的贡献度最大。

同时，我们也看到四季度，三家船公司共同提价对SCFI运价的上涨有明显推动，涨幅较一季度翻了一番。

图2：三家船公司FAK报价对SCFI的影响（单位：美元/TEU）
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资料来源：公开数据、南华研究

从2019年船公司营收与净利润去看，这几家船公司中Maersk营收与净利润均排名第一，COSCO营收与净利润位于第四位。符合“智猪博弈”中船公司均行动的结果：船公司均受益，但龙头船公司受益最多。

当前运价的运行趋势与展望

2021年年初至今，SCFI运价指数涨幅为20%（2021.1.1~2021.5.14），WCI周度集装箱运费小幅下跌0.16%（2021.1.6~2021.5.12），波罗的海货运指数：上海至欧洲运费涨幅40%（2021.1.3~2021.5.16）。尽管三个不同的起始时间的运价涨幅不同，但与年初相比，运价是仍旧处于高位运行的状态。

图3：SCFI运价波动趋势（美元/TEU）
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资料来源：Bloomberg、南华研究

从已知的COSCO公布的FAK运价去看（Maersk还未获得数据），年初均一费率价格突破了3500美元/TEU，3月份小幅下调，但马上重拾升势。此时SCFI运价指数也再次突破，达到3400美元/TEU。

虽然这波运价上涨令大中小船公司、货代等获利颇丰，但在集运市场中供需矛盾依然存在的情况下，统一涨价成为行业选择，比如2021年5月，各船公司纷纷上调GRI费率以及各种附加费。

按照目前的市场状况，后续船公司调整FAK费率以及GRI费率的时间周期相对较短，即调整频率会提高。如此一来对于运价的趋势性判断难度加大。从图中看出，除去FAK的费用就是各种附加费，2021年各种附加费的上调也为原本重心已上移的集运市场添了一把“火”。

图4：考虑附加费的运价水平（美元/TEU）
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资料来源：公开资料、南华研究

所以我们的结论是：
运价上涨不可怕，只要把握好对策！

我们的建议是：
1、随时关注龙头船公司的FAK以及附加费的调整信息-看拐点；
2、跟踪集运市场供需矛盾缓解程度-看趋势。
 
[1]集装箱班轮公司实行的运价费率为均一费率FAK，除特种箱、危险品外，对所有使用普通集装箱的货物，不区分集装箱装运的货物类别而实行的统一费率。
[2] SCFI指数是反映航线即期市场海运费及还远相关附加费水平，它针对一般货主即期市场订舱成交均价，不因货主企业类型或箱量的特殊性等影响成交价格。

作者：南华期货研究所 傅小燕Z0003508
申明：内容仅供交流，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。

　　(文章来源：南华期货，作者：南华期货)