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若即若离的国内外糖价--从关联性到配额外盘面价差

http://www.100ppi.com  2017年06月22日 14:03:20  云南糖网
生意社06月22日讯

  国内白糖期货自2006年初上市以来,已走过11个年头。为探寻纽约ICE原糖期货与郑商所白糖期货价格关系,我们首先关注二者的关联性,按行业政策背景将11年分成5个阶段,发现每个阶段相关性或高或低,14/15榨季甚至出现了-67%的负相关,我们依次对其进行了原因阐述。

  而后为了寻找二者的差异性,我们根据配额外进口关税计算出11年来盘面价差,500-1500元/吨为常态区间。13/14榨季糖价走低,国家为了保护国内食糖产业,出台政策限制配额外进口,在全球供大于求的背景下,国内因进口限制产生缺口,内外基本面的背离导致价格背离,价差拉大。

  自14/15榨季开始,正常进口途径被压制后内外盘走势背离,价差开始拉大,巨大进口利润刺激非正常进口途径(走私)骤增,国内供给增加,内外基本面趋于一致,因而价格走势趋同价差回落。未来内外盘相关性将何去何从,三年内走私管控效果或成为重要风向标。

  一、国内外糖价关联性

  由来看,国内外价格相关性有强有弱,我们根据政策及供需面的几个重要时点将这11年分成五个阶段。

  1.1第一阶段:国内白糖期货上市至2014年10月

  在2014年实行配额外进口管控之前的近9年时间,二者的相关系数达到了89.82%的强相关程度,基本实现了同涨同跌。究其原因主要有以下几点:一是期货价格反应灵敏,全球食糖市场依靠期货实现了较高的同步性与敏感性。二是国内配额外进口仅存在50%关税政策,不存在其他限制。在此期间国家并未出台相关政策限制食糖进口,障碍较少的内外市场互动是国内白糖期货与外盘联动的重要保障。

  1.2第二阶段:2014年10月至2015年9月

  2014年10月13日商务部与海关总署共同发布公告(附录1),自2014年11月1日食糖配额外进口量将受到管控。此消息对市场产生了明显提振作用,开启了持续半年的上涨周期,而同期的原糖却频频下挫。接下来一年中,二者相关系数一反常态的达到了-67.25%,负相关显现。

  此公告对于国内白糖市场,意味着大大降低了全球低成本食糖进口的冲击,国内外市场割裂程度加深,食糖供给尤其是低成本供给大幅减少。对于全球市场,意味着中国食糖进口量被设定了上限,需求端一个重要因素被抑制,一路受挫也在预期之内。同时期,配额外巴西原糖进口利润飙升至历史最高约1700元/吨。

  1.3第三阶段:2015/16榨季(2015年10月至2016年9月)

  如此高的进口利润刺激着国内外糖商的神经,一部分人铤而走险,最终通过走私进口食糖来释放畸形价差的压力。2015/16榨季,国内走私糖进口量呈爆发式增长,由前一榨季100万吨增长至280万吨,导致进口利润大幅回落,直至走私进口窗口关闭。2015/16榨季国内外价格相关系数达到了惊人的94.62%。可见走私替代了进口,导致国内外基本面一致,国内外糖价再次产生联动。

  1.4第四阶段:2016年9月至2017年5月

  2016年9月22日商务部发布公告(附录2),对进口食糖进行保障措施立案调查。此消息引起了短期内强外弱的背离走势,价差也相应反弹至历史高位。2016年9月至2017年5月间的相关系数为28.59%,此期间市场存在预期,在未来将实施保障措施,但在具体时间以及政策力度上存在分歧。

  1.5第五阶段:2017年5月22日至今

  2017年5月22日,商务部对食糖配额外进口关税实行保障措施(附录3)。配额外关税由之前的50%上浮至95%,短期内抑制了进口,国内相关进口加工企业也面临挑战。

  二、配额外盘面价差

  注:1、数据来源:ThomsonReuters,中粮期货2、价差计算公式:价差=郑糖期货价格-ICE原糖期货价格*22.04*美元兑人民币即期汇率*(1+50%配额外关税),其中自2017年5月22开始配额外关税水平调整至95%

  2015年初以前,内外盘面价差保持在500-1500元/吨区间,2015年因国家实施配额外进口管控,价差短期内被拉升至历史高位的3000元/吨。走私的大量出现开始将价差回拉,直至2016年下半年,国家开始针对食糖进口保障措施开展调查,市场预期后期保护性政策将会出台,价差再次反弹。2017年5月22日,最终的保护措施落地后,目前的高关税保护将价差拉进入快速回落期,目前价差水平为1500元/吨,并仍在下降。

  全球与中国库存水平除14/15榨季外均为同向变动,而造成这一差异的主因便是2014年9月开始对配额外食糖进口量进行管控,内外市场的割裂导致基本面出现背离,最终反映为价差拉大。基本面是影响价差的直接因素,但基本面在很大程度上会受到政策的影响。

  三、未来国内糖价相关性判断

  在目前高关税的政策环境下,国内外价差也将进一步被拉大,对于走私来说其利润空间被放大,因此国家对于食糖走私进口的管控力度将成为最主要因素。目前云南、广西方面对走私管控力度严格,若后期能保持高压管控,则内外盘将维持弱相关。若再次出现类似2015年爆发式增加,则相关性很可能达到强相关区间。

  (文章来源:云南糖网)