南华期货：期指上行动能还有多少？

　　从春节后至今，期指一直维持下跌调整的态势，截止2021年3月26日，IF和IH主力合约价格的下跌幅度有15%左右，IC的下跌幅度较小，但也有7%左右。

　　随着股指的大幅下挫，股指的估值逐渐从高位回落，如果以动态估值来看，股指的估值逐渐趋向合理水平。在这种情况下，市场对于股指后续的走势存在较大的分歧，多空博弈仍未分出胜负。

　　从短期来看，我们认为股指的悲观情绪已经释放的比较充分，存在反弹的概率，但是从中长期来看，支撑股指上行的因素已经出现了拐头迹象，继续做多股指的胜率大幅下降。

　　春节后，IF主力合约从5900点的高位下落，一度跌至4900点，从3月9号开始，IF在4900点上下震荡整理，已经持续有半个月左右的时间。在这半个月时间内，IF曾试图反弹，但却在短暂反弹后继续下行，并于3月25日刷新短期低点，一度跌破4900点。从近期的盘面表现来看，期指的向上动能偏弱。

　　我们认为出现这种现象的原因在于此前支持股指上行的利多因素已经演绎到极致，并开始往反方向运行。

　　去年美联储的低息政策和美元的持续走弱给全球风险资产提供了极佳的上涨环境，而近期美债利率的加速抬升和美元指数的反弹，抑制了全球风险资产的继续走高，并开始产生负面影响。国内期指在节后的大幅调整就是上述外部环境变化的表象之一。值得注意的是，随着疫苗的普及和经济复苏进程的推进，美债利率的上升和美元的走高已经是大概率事件，这意味着在接下来的很长一段时间内，外部环境对国内股指的运行都会不太友好。

　　国内股指走高的另一个支撑因素是国内良好的经济复苏状况。但是通过对大宗商品价格的跟踪，我们发现春节后国内市场对于经济复苏的预期已经十分乐观，南华工业品指数甚至超过了2006年和2011年的高点。2006年和2011年是国内经济运行的阶段性高点，和当前我们从疫情中还未完全走出的现实经济状况形成鲜明的对比。当前的市场预期已经领先现实经济状况较多，存在较大的变数，更容易给股指的运行带来额外的波动。

　　同时，我们认为这也从侧面说明目前经济复苏预期对A股的上行支撑动力也已经演绎到了极致，很难提供更多的上行动力。并且，如果后续实际经济数据的结果不及预期时，可能还会给A股带来额外的下行压力。

　　此外，从去年下半年开始，国内的货币政策导向一直偏中性，给A股上行提供了比较稳定的国内环境。但是随着国内PPI的快速上行，美债利率和美元指数的回升，国内货币政策的中性立场恐越来越难维持。

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　　3月24号，央行一季度例会召开，此次会议通稿中对经济状况的定义明显更为乐观，四季度例会中对经济状况的描述是：“国内经济内生动力增强，但也面临疫情等不稳定不确定因素冲击”，而在今年一季度例会中的描述是：“国内经济发展动力不断增强，积极因素明显增多，但经济恢复进程仍不平衡”。同时，一季度例会通稿中删除了“保持货币政策的连续性、稳定性、可持续性”和“不急转弯”的表述。我们认为从央行一季度例会的态度来看，国内货币政策的导向已经从中性往收敛的方向倾斜。随着时间的推移，我们相信国内货币政策的导向恐进一步往收敛方向移动，这对于股指来说并不是好消息。

　　综上所述，我们认为股指从中长期看，上行动能不足，并可能在上述因素的持续逆向运行下继续下探。

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